Bitcoin per aktie: det enda måttet som faktiskt visar om ett Bitcoin-treasurybolag fungerar

Bitcoin-treasurybolag har blivit en av de mest diskuterade aktiestrategierna under cykeln. Strategy, Metaplanet, The Blockchain Group, Méliuz och dussintals andra har byggt kapitalstrukturer kring att ackumulera Bitcoin för aktieägares räkning. Modellen är enkel att beskriva och svårare att utvärdera. För att veta om något av dessa bolag faktiskt fungerar behöver man ett tal: Bitcoin per aktie.

Bitcoin per aktie är exakt vad det låter som. Ta totalt Bitcoin-innehav, dividera med fullt utspätt antal utestående aktier och du får mängden Bitcoin varje aktie representerar. Strategy rapporterar detta mått. Metaplanet rapporterar en version av det. Måttet finns eftersom traditionell redovisning inte kan fånga vad dessa bolag faktiskt gör.

Ett Bitcoin-treasurybolag säljer inte mjukvara, levererar inte vård eller skickar inte produkter. Dess uppgift är att omvandla kapitalmarknadstillgång till Bitcoin och sedan leverera den Bitcoin-exponeringen till aktieägare. Vinst per aktie, intäktstillväxt och rörelsemarginal är inte rätt måttstock. Frågan är om bolaget kan växa sitt Bitcoin-innehav snabbare än det expanderar sitt aktieantal. Om det kan, äger varje aktie mer Bitcoin över tid. Om det inte kan, späds aktieägarna ut snabbare än treasury-positionen växer, och strategin misslyckas oavsett hur mycket total Bitcoin som ligger på balansräkningen.

Det är därför totalt Bitcoin-innehav, måttet som oftast citeras i rubriker, är vilseledande på egen hand. Ett bolag kan äga 50 000 Bitcoin och ha emitterat så många aktier att varje aktie äger mindre Bitcoin än det gjorde ett år tidigare. Ett bolag kan äga 200 Bitcoin och ha vuxit Bitcoin per aktie med 400 procent. Totalt innehav berättar om skala. Bitcoin per aktie berättar om utförande.

Måttet är också det renaste sättet att jämföra bolag som ser väldigt olika ut på ytan. Strategy äger 843 738 Bitcoin och handlas till ett börsvärde i multimiljardklassen. Ett litet treasurybolag kan äga en liten bråkdel av det. De två är inte jämförbara i storlek. De är jämförbara genom om varje bolag växer Bitcoin per aktie. Ett litet bolag som växer Bitcoin per aktie med 100 procent på ett år gör samma jobb, matematiskt, som en jätte som växer med 100 procent. Aktieägare i båda vinner i samma grad, skalat till sin position.

Det ärliga argumentet för Bitcoin per aktie är att det skär igenom varje distraktion. Mark-to-market-förluster påverkar det inte. Bitcoin-prisrörelser påverkar det inte. Aktiekursvolatilitet påverkar det inte. Rörelseförluster påverkar det inte. Måttet mäter en enda sak: lyckades bolaget framgångsrikt omvandla utspädning och skuld till Bitcoin-innehav, eller gjorde det inte. Allt annat är brus. Ett bolag kan rapportera en kvartalsförlust på en miljard dollar från Bitcoin-prisfall och ändå ha vuxit Bitcoin per aktie. Ett bolag kan rapportera en vinst och ändå ha krympt Bitcoin per aktie genom utspädande aktieemissioner.

Den ärliga svagheten är att Bitcoin per aktie också är lätt att manipulera på kort sikt och lätt att feltolka isolerat. Ett bolag kan tillfälligt stoppa aktieemission ett kvartal, ta in skuld istället, och rapportera stark Bitcoin per aktie-tillväxt det kvartalet samtidigt som det bygger upp belåning som senare kan tvinga utspädning. Ett bolag kan återköpa aktier med Bitcoin-försäljningar och rapportera tillväxt i Bitcoin per aktie som kom på bekostnad av själva treasury-positionen. Ett bolag kan låsa upp Bitcoin som säkerhet för ett lån och fortfarande rapportera det som en tillgång, även om belastad Bitcoin inte är samma sak som fritt innehavd Bitcoin. Inget av dessa drag är synligt om man bara tittar på rubriktalet.

Det är därför Bitcoin per aktie alltid bör utvärderas tillsammans med tre andra mått. För det första, fullt utspätt aktieantal, inte enkelt, eftersom warranter, optioner, konvertibla skuldebrev och preferensaktier alla utvidgar nämnaren så småningom. För det andra, belastad mot obelastad Bitcoin, eftersom säkerhetsåtaganden ändrar vad aktieägare faktiskt äger. För det tredje, takten på Bitcoin per aktie-tillväxt över tid, inte en enda tidpunkt, eftersom ett kvartal inte berättar något och fyra kvartal berättar om strategin är reell.

Bitcoin yield, den procentuella förändringen i Bitcoin per aktie över en period, är den fungerande versionen av detta mått. Strategy rapporterar det. The Blockchain Group rapporterar det. Méliuz rapporterar det. Talet är enkelt. Om ett bolag vuxit Bitcoin per aktie med 13,3 procent år för år är det Bitcoin yield. Om ett bolag växte med minus 5 procent förlorade treasury-strategin mark för aktieägare under den perioden oavsett vilket totalt Bitcoin-tal som ligger på balansräkningen.

Vad Bitcoin per aktie inte kan berätta är om bolaget kommer att fortsätta utföra. Hög historisk Bitcoin yield garanterar inte framtida prestation. Tillgång till kapitalmarknader kan stängas. Aktiens premie mot substansvärde kan kollapsa, vilket gör aktieemission utspädande istället för värdetillförande. Skuldkovenanter kan tvinga forcerad försäljning. Måttet mäter vad som hände. Det förutsäger inte vad som kommer att hända.

Det kan inte heller berätta om priset man betalar för aktien är rimligt. Ett bolag med stark Bitcoin per aktie-tillväxt kan fortfarande vara övervärderat om marknaden har prissatt orealistisk framtida tillväxt. Ett bolag med svag Bitcoin per aktie-tillväxt kan fortfarande vara undervärderat om marknaden har överreagerat. Bitcoin per aktie är ett operativt mått. Aktiekurs är en värderingsfråga. De två är relaterade men inte samma sak.

För investerare som jämför Bitcoin-treasurybolag är det praktiska arbetsflödet direkt. Slå upp totalt Bitcoin-innehav. Dividera med fullt utspätt antal utestående aktier för att få Bitcoin per aktie. Jämför med samma beräkning ett kvartal och ett år tidigare för att få Bitcoin yield. Korsa mot fullt utspätt aktieantal snarare än enkelt, mot obelastad Bitcoin snarare än totalt, och mot flera perioder snarare än en enda ögonblicksbild. Upprepa samma beräkning för varje bolag på jämförelselistan. De bolag som faktiskt fungerar kommer att bli uppenbara.

Måttet spelar roll eftersom det tvingar fram ärlighet. Ett Bitcoin-treasurybolag kan gömma sig bakom stora totala tal, imponerande pressmeddelanden och starka absoluta Bitcoin-innehav. Det kan inte gömma sig bakom Bitcoin per aktie. Antingen växer talet snabbare än aktieantalet, eller så gör det inte det. Antingen äger varje aktieägare mer Bitcoin än de gjorde tidigare, eller så äger de mindre.

Det är därför Bitcoin per aktie är det enda mått som spelar mest roll för denna kategori av aktier. Det är det enda talet som svarar på frågan aktieägare faktiskt ställer, som inte är hur mycket Bitcoin bolaget har, utan hur mycket Bitcoin varje aktie representerar och om den mängden växer över tid.